Как определяется цена на нефть? Кто и сколько зарабатывает на торговле сырьем? И сильно ли российская «нефтянка» пострадала от санкций? Изучают авторы рассылки «Как это работает?»
2:58 am
, Today
0
В предыдущем выпуске рассылки Берлинского центра Карнеги «Как это работает?» эксперт по экономической политике, социолог Александра Прокопенко и экономический аналитик Александр Коляндр разбирались, почему на протяжении пяти веков сырьевое богатство оказывалось для России скорее проклятием, чем даром, и как власти пытались от этого проклятия защититься. Но за макроэкономической рамкой стоит вполне приземленная механика: кто, кому, как и на каких условиях продает нефть, зерно, металл или уголь. В новом выпуске рассказывают, как устроены сырьевые контракты и рынки, на которых они заключались и заключаются, — в диапазоне от шумерских глиняных табличек до подсанкционного танкера у берегов Балтики.
История: от глиняных табличек до первых фьючерсовСырье, о котором мы говорили в прошлый раз, не принесло бы людям и народам столько богатств и бед, если бы им не начали торговать. Одно дело — найти нефть, накопать руды, собрать пшеницу. Другое — научиться торговать излишками, покупать необходимое и планировать свое будущее.
Древние народы торговали сырьем по всему миру задолго до появления бирж: возили зерно из Египта, соль — через Сахару, олово — из Корнуолла, обсидиан — по неолитическим торговым путям, янтарь — по «Янтарному пути» от Балтики до Средиземноморья, шелк — из Китая, специи — из Юго-Восточной Азии. Вместе с торговлей сырьем появились и ее правила — прообразы современных сырьевых контрактов.
Старейшие письменные документы, известные нам, — хозяйственные записи шумерского Урука. Они фиксируют поставки ячменя, пива, масла и тканей между храмовым хозяйством и поставщиками. Это еще не контракты в современном смысле, а приходно-расходные записи. Но логика та же: кто, кому, сколько, когда.
Пожалуй, самые богатые архивы ранней коммерческой документации найдены в Канише — древнейшем из раскопанных городов Анатолии, будущей первой столице хеттов. Во втором тысячелетии до нашей эры ассирийские купцы основали там торговую колонию и оставили около 23 тысяч глиняных табличек. Среди них — полноценные торговые контракты на поставку олова (главного стратегического металла бронзового века) и шерстяных тканей: в них прописаны цена, сроки, штрафы за просрочку, поручители. По структуре это почти что современный договор поставки.
Примерно тогда же в Кодексе Хаммурапи, своде вавилонских законов, появляются положения о том, что делать, если заемщик взял зерно под проценты, но урожай не уродился: закон предписывал отсрочку платежа. Это первый пример закрепленного в законодательстве принципа, который сегодня назвали бы форс-мажором.
Огромный архив — контракты на поставку пшеницы, масла и вина с ценами, объемами и условиями оплаты — оставил секретарь и управляющий имением крупного чиновника Зенон из Птолемеевского Египта III века до нашей эры. Там же, судя по всему, впервые появляется логика фьючерсной торговли: закупка урожая до его сбора по фиксированной цене.
К эпохе римских императоров человечество, по крайней мере в Европе и Передней Азии, придумало все основные столпы сырьевой торговли. Оставалось лишь сделать ее глобальной, срастить сырьевой рынок с долговым и фондовым — и, много веков спустя, превратить закупку урожая до его сбора в стандартизированный биржевой контракт.
Фьючерсы и опционы: стандартизированные контракты — стандартизированный биржевой контракт на поставку определенного количества сырья определенного качества в определенную дату в определенное место. Его предшественникам тысячи лет, но современный фьючерс появился в 1860-х годах на Чикагской торговой бирже (CBOT).
Фермеры теперь могли продать контракты на поставку зерна по определенной цене и таким образом защититься от риска падения цен. Мукомолы же покупали контракты в качестве защиты от роста цен. Если рынок двигался против них, контракт выступал в качестве страховки цены. В противном случае покупатель просто оплачивал свой спокойный сон. Тем временем спекулянты использовали те же контракты, чтобы заработать на колебаниях цен.
— право (но не обязанность) купить или продать актив по фиксированной цене в будущем. Покупатель платит премию, продавец ее получает. Опционы позволяют застраховаться асимметрично — например, от роста цены, не отказываясь от падения. К примеру, авиакомпания может купить опцион на покупку («колл») керосина с ценой исполнения 90 долларов. Если цена в день экспирации, то есть исполнения контракта, окажется выше — компания реализует свое право. Если ниже — опцион «сгорит», а компания просто купит топливо по актуальным рыночным, более низким ценам.
По способу исполнения контракты делятся на и . Что касается первых, то в дату экспирации продавец обязан физически передать товар. Вторые же подразумевают, что в дату экспирации происходит только денежный расчет по разнице между ценой контракта и рыночной ценой — без физической передачи товара. Большинство участников бумажного рынка держат в уме именно вторую логику, а путаница между ними, как мы покажем ниже, может стоить дорого.
Сколько на этом можно заработать — и потерятьКлючевое свойство биржевых деривативов — кредитное плечо. Чтобы купить фьючерс — или, как говорят трейдеры, открыть позицию, — не нужно платить полную стоимость контракта: биржа требует лишь гарантийное обеспечение (маржу), обычно 5–15% от стоимости базового актива.
Допустим, баррель нефти марки Brent стоит 70 долларов, а размер маржи составляет 10%. Тогда для позиции стоимостью 70 долларов трейдеру достаточно внести семь. Если нефть подорожает на 5%, до 73,5 доллара, прибыль составит 3,5 доллара, то есть 50% от внесенного залога. Упадет на те же 5% — трейдер потеряет половину депозита. А при резком движении биржа потребует довнести обеспечение — иначе позиция может быть принудительно закрыта (margin call).
Плечо симметрично увеличивает и прибыль, и убыток, поэтому подавляющее большинство физических трейдеров использует фьючерсы не для спекуляции, а для хеджирования: открывает на бирже позицию, обратную своей физической. Производитель нефти продает фьючерс, чтобы застраховаться от падения цены; авиакомпания или другой крупный потребитель топлива покупает контракт, защищаясь от роста цен.
По другую сторону таких сделок стоят участники, готовые принять на себя ценовой риск: спекулянты и индексные фонды. Они обеспечивают рынку ликвидность и рассчитывают заработать на движении цен.
Как устроены сырьевые контракты: биржевые и внебиржевыеФьючерс и опцион — лишь самые известные виды сырьевых контрактов. При этом в основе любого из них лежит одна и та же конструкция: стороны договариваются о цене, объеме, качестве товара и сроках исполнения. Дальше возникает принципиальная развилка — контракт может быть биржевым или внебиржевым.
стандартизирован по всем параметрам, кроме цены: объем лота, качество базового актива, дата и место поставки заранее определены спецификацией биржи. Стороны сделки не знают и не должны знать друг друга: после заключения сделки между ними встает клиринговая организация, становясь покупателем для каждого продавца и продавцом для каждого покупателя. Такая замена первоначального контрагента называется новацией.
Именно поэтому на бирже можно продать нефть, которую вы никогда не видели, участнику, чье имя вам неизвестно, и быть уверенным, что расчеты пройдут. Анонимность и стандартизация — это цена, которую участники платят за ликвидность. Собственно, так работает и фондовая биржа.
(OTC, over-the-counter), наоборот, заключается напрямую между двумя сторонами — производителем и трейдером или трейдером и покупателем. Условия можно подгонять под конкретную сделку: нестандартный объем, особое качество, сложная ценовая формула, отсрочка платежа. Ликвидности меньше, зато гибкости больше.
Расплата за это — кредитный риск: если контрагент обанкротится или подпадет под санкции, получить причитающиеся по договору деньги или товар может оказаться сложно. Именно на OTC-рынке заключается подавляющее большинство физических сделок с нефтью, металлами и зерном: контракт между «Роснефтью» и индийским НПЗ или между Cargill и египетским госимпортером зерна Mostakbal Misr никогда не попадает на биржу — это двусторонняя сделка. Биржевая котировка в ней может служить ориентиром для цены, но сам контракт на биржу не попадает.
Какое сырье торгуется на бирже, а какое нет — и почемуЧтобы стать предметом биржевой торговли, товар должен пройти своеобразный кастинг: однородность (одна тонна должна быть неотличима от другой), достаточный масштаб рынка (много независимых продавцов и покупателей, иначе цену легко продавить или монополизировать), возможность стандартизировать качество и место поставки. Желательно также, чтобы товар можно было хранить: без этого гораздо сложнее связать спотовый рынок (покупка или продажа товара по текущей цене с немедленной поставкой) с фьючерсным.
Такой кастинг уверенно проходят:
Не проходят или проходят с трудом:
Физический и бумажный рынкиСовременный сырьевой рынок существует как бы в двух слоях.
Как устроен рынок нефтиЦена Brent в новостях — это не цена нефти, добываемой на одноименном месторождении в Северном море (ее вообще-то осталось мало). Это цена фьючерса на корзину из пяти североморских сортов (Brent, Forties, Oseberg, Ekofisk, Troll), к которым в 2023 году прибавился еще один американский — WTI Midland. Через формулу к ней привязаны цены большинства мировых сортов, включая Urals.
Другой важнейший эталон — WTI (West Texas Intermediate). Фьючерс на него торгуется на NYMEX/CME и предусматривает физическую поставку в Кушинге, штат Оклахома. В Азии важную роль играют бенчмарки Dubai/Oman.
Кто всем этим торгует? Хеджеры — нефтяные компании, авиаперевозчики, НПЗ — страхуют операционные риски. Спекулянты — хедж-фонды, индивидуальные трейдеры — ставят на движение цены. Индексные фонды пассивно держат фьючерсы в составе товарных индексов, таких как Bloomberg Commodity Index и S&P GSCI. С 2000-х годов доля спекулятивного капитала растет, и движение цены все меньше отражает баланс физического спроса и предложения. Этот процесс называют финансиализацией сырьевых рынков: бумажный хвост все чаще виляет физической собакой.
<…>
Александра Прокопенко в шоу «Что случилось»
Meduza
Где торгуют сырьем в РоссииУ всего описанного выше есть отечественная витрина. Российский товарный рынок группируется вокруг нескольких площадок.
(до февраля 2025 года — СПбМТСБ, Санкт-Петербургская международная товарно-сырьевая биржа; полное юридическое название сохранено, сменился только короткий бренд — «в поддержку национальных биржевых традиций») — крупнейшая товарная площадка страны. Через нее проходит больше четверти нефтепродуктов, производимых в стране. У биржи есть несколько секций: нефтепродукты (бензин, дизель, мазут — для НПЗ действует обязательный норматив продаж через биржу; летом 2026 года на фоне топливного кризиса норматив для бензина снизили с 15% до 10% объема производства), нефть, нефтехимия, природный газ, металлы (с октября 2025 года — включая драгоценные) и сплавы, лес и стройматериалы, минеральные удобрения, сельхозпродукция и биоресурсы (с апреля 2026 года — вплоть до овечьей шерсти). Также есть срочная секция, где торгуются фьючерсы и опционы.
, входящая в группу Московской биржи, — главная площадка для торговли российским зерном. С 2002 года она уполномочена Минсельхозом на проведение государственных товарных интервенций. На НТБ обращаются поставочные фьючерсы на пшеницу, а с июля 2022 года на срочном рынке Московской биржи — еще и фьючерсы с опционами на индекс пшеницы.
— отдельная история. До войны Лондонская биржа металлов (LME) оставалась главным ценовым ориентиром и для российских производителей — «Норильского никеля», «Русала» и т. д. После февраля 2022 года прямой доступ к LME для многих российских компаний осложнен санкциями, и значительная часть сделок ушла в двусторонний формат — с ценой, привязанной формулой к котировкам LME, но без физического исполнения на самой бирже.
торгуется почти исключительно вне бирж — по долгосрочным контрактам между разрезом и покупателем (металлургическим комбинатом, электростанцией, зарубежным трейдером). Цена привязана к международным индексам, но собственного сопоставимого по ликвидности российского биржевого рынка угля не сложилось.
Цепочка рынка: кто есть ктоУ любой сырьевой сделки — будь то баррель нефти, тонна пшеницы или партия меди — есть несколько типовых участников, и у каждого своя функция и свои риски:
Российское сырье в эпоху войны и санкций
В декабре 2022 года ЕС, G7 и Австралия ввели потолок цен (price cap) на российскую нефть для покупателей, использующих западную страховку, фрахт и финансирование (на тот момент — около 90% мирового рынка морского страхования). Логика нетривиальна: не запретить покупку, а ограничить выручку Кремля, сохранив физические потоки на мировой рынок и тем самым избежав ценового шока для потребителей.
Россия выстроила альтернативную инфраструктуру: танкеры под флагами Габона, Камеруна, Сан-Марино со страхованием у российских компаний (которое признают, в частности, в Индии) и у экзотических страховщиков, вроде Кыргызстана. В результате, по оценке KSE Institute (Украина), к осени 2024 года почти 90% российского морского экспорта сырой нефти перевозилось без участия поставщиков услуг из стран G7 и ЕС. Аналитический центр CREA (Финляндия) оценивал долю «теневого флота» в перевозках российской сырой нефти в третий год войны в 70–80%.
К 2024-му дисконт сократился до 10–15 долларов. После начала в феврале 2026 года войны с Ираном ситуация резко изменилась. На фоне дефицита на нефтяном рынке США ослабили санкции, разрешив третьим странам покупать уже загруженную на танкеры российскую нефть. В результате Urals с доставкой в Индию весной некоторое время продавался без привычной скидки к Brent, а временами даже с премией.
По мере частичного восстановления ближневосточных поставок и сворачивания американских исключений дисконт вернулся: к июлю 2026 года Urals с доставкой в Индию снова продавался более чем на 10 долларов дешевле Brent. Этот дисконт во многом и есть цена санкций для российской нефти: в стоимость контракта закладываются санкционные риски покупателя, риски атаки на танкер и так далее.
Почему это важно?Понимание того, как устроен сырьевой контракт и кто в цепочке за что отвечает, — не только техническая деталь для трейдеров. Именно эта структура сделки определяет, где санкции могут быть эффективны (к примеру, самым узким горлышком цепочки остается страхование, поскольку крупных перестраховщиков в мире немного), а где превращаются в дорогостоящую и малоэффективную бюрократию. Пока каждое звено цепочки можно заменить менее прозрачным аналогом, доходы российского бюджета от сырья будут снижаться не обвально, а медленно — через дисконты и издержки посредничества, но не через полную остановку потоков.
История: от глиняных табличек до первых фьючерсовСырье, о котором мы говорили в прошлый раз, не принесло бы людям и народам столько богатств и бед, если бы им не начали торговать. Одно дело — найти нефть, накопать руды, собрать пшеницу. Другое — научиться торговать излишками, покупать необходимое и планировать свое будущее.
Древние народы торговали сырьем по всему миру задолго до появления бирж: возили зерно из Египта, соль — через Сахару, олово — из Корнуолла, обсидиан — по неолитическим торговым путям, янтарь — по «Янтарному пути» от Балтики до Средиземноморья, шелк — из Китая, специи — из Юго-Восточной Азии. Вместе с торговлей сырьем появились и ее правила — прообразы современных сырьевых контрактов.
Старейшие письменные документы, известные нам, — хозяйственные записи шумерского Урука. Они фиксируют поставки ячменя, пива, масла и тканей между храмовым хозяйством и поставщиками. Это еще не контракты в современном смысле, а приходно-расходные записи. Но логика та же: кто, кому, сколько, когда.
Пожалуй, самые богатые архивы ранней коммерческой документации найдены в Канише — древнейшем из раскопанных городов Анатолии, будущей первой столице хеттов. Во втором тысячелетии до нашей эры ассирийские купцы основали там торговую колонию и оставили около 23 тысяч глиняных табличек. Среди них — полноценные торговые контракты на поставку олова (главного стратегического металла бронзового века) и шерстяных тканей: в них прописаны цена, сроки, штрафы за просрочку, поручители. По структуре это почти что современный договор поставки.
Примерно тогда же в Кодексе Хаммурапи, своде вавилонских законов, появляются положения о том, что делать, если заемщик взял зерно под проценты, но урожай не уродился: закон предписывал отсрочку платежа. Это первый пример закрепленного в законодательстве принципа, который сегодня назвали бы форс-мажором.
Огромный архив — контракты на поставку пшеницы, масла и вина с ценами, объемами и условиями оплаты — оставил секретарь и управляющий имением крупного чиновника Зенон из Птолемеевского Египта III века до нашей эры. Там же, судя по всему, впервые появляется логика фьючерсной торговли: закупка урожая до его сбора по фиксированной цене.
К эпохе римских императоров человечество, по крайней мере в Европе и Передней Азии, придумало все основные столпы сырьевой торговли. Оставалось лишь сделать ее глобальной, срастить сырьевой рынок с долговым и фондовым — и, много веков спустя, превратить закупку урожая до его сбора в стандартизированный биржевой контракт.
Фьючерсы и опционы: стандартизированные контракты — стандартизированный биржевой контракт на поставку определенного количества сырья определенного качества в определенную дату в определенное место. Его предшественникам тысячи лет, но современный фьючерс появился в 1860-х годах на Чикагской торговой бирже (CBOT).
Фермеры теперь могли продать контракты на поставку зерна по определенной цене и таким образом защититься от риска падения цен. Мукомолы же покупали контракты в качестве защиты от роста цен. Если рынок двигался против них, контракт выступал в качестве страховки цены. В противном случае покупатель просто оплачивал свой спокойный сон. Тем временем спекулянты использовали те же контракты, чтобы заработать на колебаниях цен.
— право (но не обязанность) купить или продать актив по фиксированной цене в будущем. Покупатель платит премию, продавец ее получает. Опционы позволяют застраховаться асимметрично — например, от роста цены, не отказываясь от падения. К примеру, авиакомпания может купить опцион на покупку («колл») керосина с ценой исполнения 90 долларов. Если цена в день экспирации, то есть исполнения контракта, окажется выше — компания реализует свое право. Если ниже — опцион «сгорит», а компания просто купит топливо по актуальным рыночным, более низким ценам.
По способу исполнения контракты делятся на и . Что касается первых, то в дату экспирации продавец обязан физически передать товар. Вторые же подразумевают, что в дату экспирации происходит только денежный расчет по разнице между ценой контракта и рыночной ценой — без физической передачи товара. Большинство участников бумажного рынка держат в уме именно вторую логику, а путаница между ними, как мы покажем ниже, может стоить дорого.
Сколько на этом можно заработать — и потерятьКлючевое свойство биржевых деривативов — кредитное плечо. Чтобы купить фьючерс — или, как говорят трейдеры, открыть позицию, — не нужно платить полную стоимость контракта: биржа требует лишь гарантийное обеспечение (маржу), обычно 5–15% от стоимости базового актива.
Допустим, баррель нефти марки Brent стоит 70 долларов, а размер маржи составляет 10%. Тогда для позиции стоимостью 70 долларов трейдеру достаточно внести семь. Если нефть подорожает на 5%, до 73,5 доллара, прибыль составит 3,5 доллара, то есть 50% от внесенного залога. Упадет на те же 5% — трейдер потеряет половину депозита. А при резком движении биржа потребует довнести обеспечение — иначе позиция может быть принудительно закрыта (margin call).
Плечо симметрично увеличивает и прибыль, и убыток, поэтому подавляющее большинство физических трейдеров использует фьючерсы не для спекуляции, а для хеджирования: открывает на бирже позицию, обратную своей физической. Производитель нефти продает фьючерс, чтобы застраховаться от падения цены; авиакомпания или другой крупный потребитель топлива покупает контракт, защищаясь от роста цен.
По другую сторону таких сделок стоят участники, готовые принять на себя ценовой риск: спекулянты и индексные фонды. Они обеспечивают рынку ликвидность и рассчитывают заработать на движении цен.
Как устроены сырьевые контракты: биржевые и внебиржевыеФьючерс и опцион — лишь самые известные виды сырьевых контрактов. При этом в основе любого из них лежит одна и та же конструкция: стороны договариваются о цене, объеме, качестве товара и сроках исполнения. Дальше возникает принципиальная развилка — контракт может быть биржевым или внебиржевым.
стандартизирован по всем параметрам, кроме цены: объем лота, качество базового актива, дата и место поставки заранее определены спецификацией биржи. Стороны сделки не знают и не должны знать друг друга: после заключения сделки между ними встает клиринговая организация, становясь покупателем для каждого продавца и продавцом для каждого покупателя. Такая замена первоначального контрагента называется новацией.
Именно поэтому на бирже можно продать нефть, которую вы никогда не видели, участнику, чье имя вам неизвестно, и быть уверенным, что расчеты пройдут. Анонимность и стандартизация — это цена, которую участники платят за ликвидность. Собственно, так работает и фондовая биржа.
(OTC, over-the-counter), наоборот, заключается напрямую между двумя сторонами — производителем и трейдером или трейдером и покупателем. Условия можно подгонять под конкретную сделку: нестандартный объем, особое качество, сложная ценовая формула, отсрочка платежа. Ликвидности меньше, зато гибкости больше.
Расплата за это — кредитный риск: если контрагент обанкротится или подпадет под санкции, получить причитающиеся по договору деньги или товар может оказаться сложно. Именно на OTC-рынке заключается подавляющее большинство физических сделок с нефтью, металлами и зерном: контракт между «Роснефтью» и индийским НПЗ или между Cargill и египетским госимпортером зерна Mostakbal Misr никогда не попадает на биржу — это двусторонняя сделка. Биржевая котировка в ней может служить ориентиром для цены, но сам контракт на биржу не попадает.
Какое сырье торгуется на бирже, а какое нет — и почемуЧтобы стать предметом биржевой торговли, товар должен пройти своеобразный кастинг: однородность (одна тонна должна быть неотличима от другой), достаточный масштаб рынка (много независимых продавцов и покупателей, иначе цену легко продавить или монополизировать), возможность стандартизировать качество и место поставки. Желательно также, чтобы товар можно было хранить: без этого гораздо сложнее связать спотовый рынок (покупка или продажа товара по текущей цене с немедленной поставкой) с фьючерсным.
Такой кастинг уверенно проходят:
- (Brent — на лондонской ICE Futures Europe, WTI — на нью-йоркской NYMEX);
- (Henry Hub — на NYMEX, европейский TTF — на ICE Endex);
- — медь, алюминий, никель (Лондонская биржа металлов, LME);
- — золото и серебро (COMEX);
- — пшеница, кукуруза, соя (CBOT), а также сахар, кофе, какао, хлопок и апельсиновый сок (ICE Futures U.S.).
Не проходят или проходят с трудом:
- Рынок крошечный: несколько десятков продавцов (Kazatomprom, Cameco, Orano) и покупателей (энергокомпании), сделки — многолетние контракты с индивидуальными условиями. Индикативные цены публикуют UxC и TradeTech, но ликвидного фьючерса, сравнимого с нефтяным, нет.
- До 2010 года цену устанавливали раз в год на переговорах горнодобытчиков (Vale, Rio Tinto, BHP) со сталелитейщиками. Сейчас есть фьючерсы, но основной объем физических поставок по-прежнему привязан к индексным бенчмаркам, а не к биржевой котировке.
- Рынок сверхконцентрирован (на Китай приходится больше половины добычи и подавляющая доля переработки), а сам товар неоднороден — 17 элементов с разными свойствами и сферами применения. Ликвидного биржевого рынка нет: почти все сделки двусторонние, по индивидуальным ценам.
- Формально фьючерсы существуют (индексы API2 для Европы, API4 для ЮАР торгуются на ICE), но глубина этого рынка несопоставима с нефтяным. Основной объем физических поставок идет по индексированным на эти бенчмарки долгосрочным контрактам между разрезом и электростанцией или комбинатом.
- — как правило, локальные рынки без масштаба, достаточного для глобальной биржи; торгуются либо на нишевых региональных площадках, либо чисто OTC.
Физический и бумажный рынкиСовременный сырьевой рынок существует как бы в двух слоях.
- На «физическом» уровне ходят танкеры, баррели действительно переходят от продавца к покупателю, сделки двусторонние, а ценообразование непрозрачное с ориентиром на оценки агентств Platts и Argus.
- На «бумажном» — фьючерсы и опционы на биржах (ICE для Brent, NYMEX/CME для WTI). Объем бумажной торговли нефтью превышает физическую примерно в 20–30 раз.
Как устроен рынок нефтиЦена Brent в новостях — это не цена нефти, добываемой на одноименном месторождении в Северном море (ее вообще-то осталось мало). Это цена фьючерса на корзину из пяти североморских сортов (Brent, Forties, Oseberg, Ekofisk, Troll), к которым в 2023 году прибавился еще один американский — WTI Midland. Через формулу к ней привязаны цены большинства мировых сортов, включая Urals.
Другой важнейший эталон — WTI (West Texas Intermediate). Фьючерс на него торгуется на NYMEX/CME и предусматривает физическую поставку в Кушинге, штат Оклахома. В Азии важную роль играют бенчмарки Dubai/Oman.
Кто всем этим торгует? Хеджеры — нефтяные компании, авиаперевозчики, НПЗ — страхуют операционные риски. Спекулянты — хедж-фонды, индивидуальные трейдеры — ставят на движение цены. Индексные фонды пассивно держат фьючерсы в составе товарных индексов, таких как Bloomberg Commodity Index и S&P GSCI. С 2000-х годов доля спекулятивного капитала растет, и движение цены все меньше отражает баланс физического спроса и предложения. Этот процесс называют финансиализацией сырьевых рынков: бумажный хвост все чаще виляет физической собакой.
<…>
Александра Прокопенко в шоу «Что случилось»
Meduza
Где торгуют сырьем в РоссииУ всего описанного выше есть отечественная витрина. Российский товарный рынок группируется вокруг нескольких площадок.
(до февраля 2025 года — СПбМТСБ, Санкт-Петербургская международная товарно-сырьевая биржа; полное юридическое название сохранено, сменился только короткий бренд — «в поддержку национальных биржевых традиций») — крупнейшая товарная площадка страны. Через нее проходит больше четверти нефтепродуктов, производимых в стране. У биржи есть несколько секций: нефтепродукты (бензин, дизель, мазут — для НПЗ действует обязательный норматив продаж через биржу; летом 2026 года на фоне топливного кризиса норматив для бензина снизили с 15% до 10% объема производства), нефть, нефтехимия, природный газ, металлы (с октября 2025 года — включая драгоценные) и сплавы, лес и стройматериалы, минеральные удобрения, сельхозпродукция и биоресурсы (с апреля 2026 года — вплоть до овечьей шерсти). Также есть срочная секция, где торгуются фьючерсы и опционы.
, входящая в группу Московской биржи, — главная площадка для торговли российским зерном. С 2002 года она уполномочена Минсельхозом на проведение государственных товарных интервенций. На НТБ обращаются поставочные фьючерсы на пшеницу, а с июля 2022 года на срочном рынке Московской биржи — еще и фьючерсы с опционами на индекс пшеницы.
— отдельная история. До войны Лондонская биржа металлов (LME) оставалась главным ценовым ориентиром и для российских производителей — «Норильского никеля», «Русала» и т. д. После февраля 2022 года прямой доступ к LME для многих российских компаний осложнен санкциями, и значительная часть сделок ушла в двусторонний формат — с ценой, привязанной формулой к котировкам LME, но без физического исполнения на самой бирже.
торгуется почти исключительно вне бирж — по долгосрочным контрактам между разрезом и покупателем (металлургическим комбинатом, электростанцией, зарубежным трейдером). Цена привязана к международным индексам, но собственного сопоставимого по ликвидности российского биржевого рынка угля не сложилось.
Цепочка рынка: кто есть ктоУ любой сырьевой сделки — будь то баррель нефти, тонна пшеницы или партия меди — есть несколько типовых участников, и у каждого своя функция и свои риски:
- добывает или выращивает сырье и несет геологический, агрономический или операционный риск: хватит ли запасов, будет ли урожай, не остановится ли скважина.
- покупает у производителя и продает конечному покупателю, зарабатывая на марже и на логистической, временной или качественной арбитражной возможности — купить там, где дешево, продать там, где дорого, или купить сейчас и продать через три месяца. Именно трейдер чаще всего использует биржевые деривативы, чтобы захеджировать ценовой риск.
- физически перемещает товар — танкером, поездом, автомобилем или по трубопроводу — и несет риски повреждения груза или задержки, а в военное время — еще и риск атаки, ареста или задержания судна.
- берет на себя финансовые последствия физических рисков — гибели груза, столкновения, разлива — в обмен на премию; без него ни один банк не откроет аккредитив под груз, который в принципе может не доехать.
- — конечное звено, которое чаще всего само не участвует в биржевой торговле, а просто платит согласованную цену за поставленный товар.
Российское сырье в эпоху войны и санкций
Изменение карты потоков
До 2022 года на Европу приходилось около 60% российского нефтяного экспорта. Затем ситуация резко изменилась. Основные покупатели сегодня — Индия и Китай, а также — в значительно меньших масштабах — Турция.В декабре 2022 года ЕС, G7 и Австралия ввели потолок цен (price cap) на российскую нефть для покупателей, использующих западную страховку, фрахт и финансирование (на тот момент — около 90% мирового рынка морского страхования). Логика нетривиальна: не запретить покупку, а ограничить выручку Кремля, сохранив физические потоки на мировой рынок и тем самым избежав ценового шока для потребителей.
Россия выстроила альтернативную инфраструктуру: танкеры под флагами Габона, Камеруна, Сан-Марино со страхованием у российских компаний (которое признают, в частности, в Индии) и у экзотических страховщиков, вроде Кыргызстана. В результате, по оценке KSE Institute (Украина), к осени 2024 года почти 90% российского морского экспорта сырой нефти перевозилось без участия поставщиков услуг из стран G7 и ЕС. Аналитический центр CREA (Финляндия) оценивал долю «теневого флота» в перевозках российской сырой нефти в третий год войны в 70–80%.
Дисконт Urals к Brent
После 2022 года дисконт Urals к Brent достигал 35 долларов за баррель — это была главная санкционная победа. Причем дело не только в том, что Россия фактически продавала нефть дешевле мирового бенчмарка: именно на основе котировок Urals и других российских сортов рассчитывается цена нефти, по которой нефтедобытчики платят налоги в бюджет.К 2024-му дисконт сократился до 10–15 долларов. После начала в феврале 2026 года войны с Ираном ситуация резко изменилась. На фоне дефицита на нефтяном рынке США ослабили санкции, разрешив третьим странам покупать уже загруженную на танкеры российскую нефть. В результате Urals с доставкой в Индию весной некоторое время продавался без привычной скидки к Brent, а временами даже с премией.
По мере частичного восстановления ближневосточных поставок и сворачивания американских исключений дисконт вернулся: к июлю 2026 года Urals с доставкой в Индию снова продавался более чем на 10 долларов дешевле Brent. Этот дисконт во многом и есть цена санкций для российской нефти: в стоимость контракта закладываются санкционные риски покупателя, риски атаки на танкер и так далее.
Непрозрачность на каждом звене
В мирное время и без санкций описанная выше цепочка более-менее прозрачна: имя судовладельца известно, страховщик — крупный клуб P&I из Лондона или Осло, трейдер — публичная или хотя бы проверяемая компания, а покупатель платит через обычный банк. Санкции размывают прозрачность на каждом из пяти звеньев одновременно.- Крупнейшие экспортеры — «Роснефть», «Лукойл», «Газпром нефть» — либо находятся под прямыми санкциями, либо работают в условиях, когда контрагентам приходится оценивать риск вторичных санкций от сделок с ними. Собственность на скважины не изменилась, но круг тех, кто готов иметь дело с их владельцами напрямую, резко сузился.
- Западные мейджоры (Shell, BP, Vitol) свернули или резко сократили трейдинг российской нефтью после 2022 года. Их место заняли новые, менее прозрачные трейдинговые дома, зарегистрированные в Гонконге, Дубае, Сингапуре и других юрисдикциях, — структуры, чьих конечных бенефициаров зачастую невозможно установить.
- Здесь работает теневой флот — танкеры под удобными флагами, купленные через цепочки офшорных владельцев специально для перевозки подсанкционных грузов. Многие из них — устаревшие суда, давно выработавшие ресурс. Это резко повышает экологические риски, а непрозрачная структура собственности осложняет поиск того, кто в случае аварии должен отвечать за ущерб.
- Здесь схема особенно изящна и особенно уязвима. По данным расследования Bloomberg и Danwatch, часть судов теневого флота предъявляет портовым властям сертификаты от несуществующих или фиктивных страховых компаний. Другая, более системная часть флота застрахована реальными российскими страховщиками — «Ингосстрахом», «АльфаСтрахованием», СОГАЗом, — которые перестрахованы государственной Российской национальной перестраховочной компанией (РНПК). А РНПК подконтрольна Центробанку РФ и еще в 2023 году подпала под европейские санкции. Проверка, проведенная властями Эстонии в 2024 году, показала, что 20–25% танкеров с российской нефтью были застрахованы именно так. Проблема не только в надежности этого покрытия, но и в его политической обусловленности: как отмечают агентство Bloomberg и опрошенные им эксперты, нет уверенности, что по ущербу в «недружественной» для Москвы стране выплата вообще состоится.
- Price cap формально не запрещает покупку российской нефти — он лишь ограничивает право пользоваться западным страхованием и фрахтом при покупке дороже потолка. На практике это создало целую индустрию посредников: индийские и китайские НПЗ покупают нефть с дисконтом, перерабатывают ее в дизель и мазут, и эти нефтепродукты, уже не подпадающие под определение «российских», продаются в том числе в Европу и Британию. Впрочем, в 2026 году сначала ЕС, а потом и Великобритания фактически закрылись от нефтепродуктов из российской нефти.
Почему это важно?Понимание того, как устроен сырьевой контракт и кто в цепочке за что отвечает, — не только техническая деталь для трейдеров. Именно эта структура сделки определяет, где санкции могут быть эффективны (к примеру, самым узким горлышком цепочки остается страхование, поскольку крупных перестраховщиков в мире немного), а где превращаются в дорогостоящую и малоэффективную бюрократию. Пока каждое звено цепочки можно заменить менее прозрачным аналогом, доходы российского бюджета от сырья будут снижаться не обвально, а медленно — через дисконты и издержки посредничества, но не через полную остановку потоков.
- Yergin, D. The Prize: The Epic Quest for Oil, Money & Power. — New York: Simon & Schuster, 1991.
- Ferguson, N. The Ascent of Money: A Financial History of the World. — New York: Penguin, 2008 (рус. изд. «Восхождение денег»).
- Blas, J., Farchy, J. The World for Sale: Money, Power, and the Traders Who Barter the Earthʼs Resources. — Oxford: Oxford University Press, 2021.
- Hull, J. Options, Futures, and Other Derivatives. — Pearson (любое актуальное издание).
- Дюма, А. Граф Монте-Кристо. — 1844–1846 (любое издание).
- Архивы и данные: Минфин РФ, ЦБ РФ, Argus Media, Platts, KSE Institute, CREA, отчеты Международного энергетического агентства.
- Bloomberg, Danwatch. Расследования о страховании теневого флота, 2024–2026.
по материалам meduza
More news
